Американские депозитарные расписки как инструмент привлечения инвестиций в российскую экономику тема диссертации и автореферата по ВАК РФ 08.00.10, кандидат экономических наук Морозова, Татьяна Александровна

  • Морозова, Татьяна Александровна
  • кандидат экономических науккандидат экономических наук
  • 2006, Москва
  • Специальность ВАК РФ08.00.10
  • Количество страниц 184
Морозова, Татьяна Александровна. Американские депозитарные расписки как инструмент привлечения инвестиций в российскую экономику: дис. кандидат экономических наук: 08.00.10 - Финансы, денежное обращение и кредит. Москва. 2006. 184 с.

Оглавление диссертации кандидат экономических наук Морозова, Татьяна Александровна

Введение

Глава I. Теоретико-экономические основы появления и обращения американских депозитарных расписок

1.1. Россия в условиях интеграции международного рынка инвестиций: общий обзор

1.2. Понятие «американская депозитарная расписка» (АДР), виды и уровни программ

1.3. Исторические предпосылки появления американских депозитарных расписок

1.4. Привлекательность американских депозитарных расписок для российских компаний и зарубежных инвесторов

Глава II. Американские депозитарные расписки как инвестиционный инструмент российских компаний

2.1. Модели выхода российских компаний на рынок капитала

2.2. Механизм обращения АДР и его особенности

2.3. Проблемы выпуска АДР для российских компаний, связанные с правовыми нормами двух законодательств

Глава III. Концептуальные основы методики сравнительного анализа и корреляции котировок АДР и российских акций

3.1. Общий анализ мирового рынка американских депозитарных расписок

3.2. Тенденции развития российского рынка американских депозитарных расписок

3.3. Сравнительный анализ американских депозитарных расписок как инвестиционных ценных бумаг

3.4. Корреляционный анализ взаимосвязи курсовой стоимости акций и котировок АДР

Рекомендованный список диссертаций по специальности «Финансы, денежное обращение и кредит», 08.00.10 шифр ВАК

Введение диссертации (часть автореферата) на тему «Американские депозитарные расписки как инструмент привлечения инвестиций в российскую экономику»

Актуальность темы исследования. Последнее десятилетие характеризуется существенным возрастанием объемов и совершенствованием проведения операций с финансовыми инструментами. Значительно расширился инструментарий международного инвестирования, появились новые разнообразные финансовые инструменты, инновации в сфере рыночных технологий, углубились процессы взаимодействия международных рынков, взаимозависимость и взаимопроникновение отдельных, ранее обособленных сегментов мирового рынка капиталов.

Либерализация национальных рынков, допуск нерезидентов и их непосредственное участие в операциях наравне с резидентами, снижение ограничений для отдельных участников на проведение тех или иных операций способствовали тому, что фондовые рынки стали полем деятельности не только национальных, но и, в значительной степени, международных участников. Практически полная отмена ограничений на перемещение капитала привела к тому, что фондовый рынок становится в полном смысле слова международным.

В условиях расширяющейся универсализации, всеобщей открытости и нарастающей глобализации фондовых рынков начинается новый этап развития мирового финансового рынка. Осуществляется планомерная и целенаправленная работа по координации рынков капитала, страхований и гарантий. Расширяется область применения современных электронных технологий, средств коммуникации и информатизации. Это оказывает, с одной стороны, существенное воздействие на развитие национальных фондовых рынков, в первую очередь, - на развитие инфраструктуры и системы информационной поддержки операций на рынках, а с другой, расширяет возможности взаимодействия между ними.

Процесс глобализации подключает к мировому финансовому рынку новые национальные рынки. Появляются и бурно развиваются так называемые развивающиеся финансовые рынки (emerging markets), к которым относится и Россия1. В настоящее время почти половина объема международного перемещения капитала, связанного с покупкой акций, приходится на emerging markets2.

Перед российской экономикой поставлена задача удвоения валового внутреннего продукта. Очевидно, что данной цели можно достичь за счет развития внутреннего производства и снижения зависимости от доли экспортируемого сырья. На практике реализация этой задачи выражается в необходимости привлечения значительных инвестиций.

Россия наравне с другими странами участвует в процессах международного разделения труда, глобализации и ведет ожесточенную конкурентную борьбу за свободные финансовые ресурсы на рынках капиталов с другими участниками. Поэтому актуальность привлечения инвестиций в экономику России остается важнейшей задачей, стоящей перед всем ее экономическим обществом.

Сегодня макроэкономическая ситуация в России — она является наиболее благоприятной и стабильной за все годы реформ - в целом способствует процессу инвестирования. Наблюдавшийся длительное время непрерывный процесс ослабления рубля сменился его реальным укреплением, что способствует притоку инвестиций в рублевые активы. Позитивная макроэкономическая ситуация уже привела к увеличению инвестиций и экономическому росту. В 2003 г. динамика капитальных вложений в России выросла на 12%, что в абсолютном выражении при общем объеме инвестиций в основной капитал около 75 млрд. долл. (по

1 Международная финансовая корпорация (МФК) официально включила Россию в число развивающихся рынков в сентябре 1996 г.

Year 2000 Market Share of New DR. Programs // The Deutsche Bank DR Universe.- January 2, 2001. -P. 4-5. данным ФСГС) составляет приблизительно 10 млрд. долл.1 В 2004 г. этот показатель составил 11,8 млрд. долл., а за первые полгода 2005 г. - 9,3 млрд. долл., что является высшим показателем2.

Однако текущий уровень роста капитальных инвестиций не решает многих проблем. Так, по данным Центра экономической конъюнктуры при Правительстве РФ (ЦЭК), в 2004 г. снизился коэффициент обновления основных фондов, повысилась степень их износа, доля старого оборудования, прослужившего свыше двадцати лет, составила в экономике в среднем 45%. Таким образом, сохраняющийся темп прироста инвестиций явно недостаточен и требует радикального увеличения.

Основным источником инвестиций для российских предприятий являются собственные средства, в частности нераспределенная прибыль и амортизация. Однако прибыль компаний - величина непостоя1шая, к тому же на начальном этапе развития она, как правило, невелика. В то же время сохраняется значительная налоговая нагрузка на реинвестируемую прибыль.

Из внешних источников финансирования инвестиций значительную долю составляют средства бюджетов и внебюджетных фондов. Однако они резко сокращаются, особенно в промышленности. Банковские кредиты не имеют существенной доли в инвестициях в основной капитал. В 2004 г. они составили, по данным ЦЭК, лишь 5,3%. Ограниченные возможности получения и использования кредитных ресурсов связаны с сохранением относительно высокой стоимости банковских кредитов. Кроме того, сегодня банковские кредиты - это в основном «короткие» деньги.

В современных условиях обеспечить рост конкурентоспособности

1 Основные показатели статистики инвестиций. Россия в цифрах // Федеральная служба государственной статистикиhttp://www.gks.ru

2 Новости // Корпоративное управление в России. Проект в рамках Круглого стола ОЭСР и Всемирного Банка по корпоративному управлению в России, 5 июля 2005 г. - http://www.corp-gov.ru без привлечения крупных капиталов, финансируя проекты развития только за счет собственных средств предприятий, невозможно. Многие российские предприятия уже сегодня поставлены перед необходимостью поиска замещающих источников финансирования инвестиций и реализуют программы привлечения необходимых финансовых ресурсов на рынке капиталов.

Несмотря на то, что в целом механизм международных инвестиций является довольно сложным, к настоящему времени сформировался весьма удобный способ привлечения иностранного капитала, удовлетворяющий как инвесторов, так и компании — выпуск депозитарных расписок на ценные бумаги иностранного эмитента.

Депозитарные расписки (Depositary Receipts - DRs)1 являются обращающимися на рынке сертификатами на ценные бумаги иностранного эмитента, предоставляющие держателям те же права, которые имеют владельцы базовых активов. Как правило, депозитарные расписки выпускаются на акции или долговые обязательства иностранной компании2.

Следует отметить, что депозитарные расписки в настоящее время являются одним из наиболее популярных финансовых инструментов международного рынка ценных бумаг, способствующих решению задач развития как фондового рынка, так и экономики отдельных государств и отраслей хозяйства.

Депозитарные расписки подразделяются на три вида: американские, глобальные и европейские. Американские депозитарные расписки (АДР) (American Depositary Receipts - ADRs) регистрируются в соответствии с

1 Стош- отметить, что толкование экономической сущности DRs не меняется в зависимости от имеющихся различий в переводе с английского языка слова «receipt» (расписка, квитанция, свидетельство). Более подробно вопрос тождества определений при различном переводе слова «receipt» рассматривается в гл. 1, п. 1.4. i ADR Reference Guide I IJP Morgan ADR Group. - February, 2005. - P.6. законодательством США, деноминированы в долларах и свободно обращаются на основных биржевых площадках страны или внебиржевом рынке; по ним выплачиваются дивиденды в американской валюте, а заключение сделок осуществляется в соответствии со стандартной практикой, принятой в США. С технической точек зрения нет принципиальных различий между американскими и глобальными депозитарными расписками, за исключением того, что глобальные расписки могут обращаться как на американских, так и на европейских биржах (тем не менее, термин «АДР» более распространен и нередко в равной степени используется в отношении глобальных расписок)1. Разновидностью глобальных депозитарных расписок являются европейские депозитарные расписки, деноминированные в евро.

В связи с тем, что крупнейшим рынком капиталов на сегодня являются Соединенные Штаты Америки, целесообразно рассмотреть особенности размещения ценных бумаг российских эмитентов на этом рынке.

Для американского инвестора использование АДР - это прежде всего снижение кредитного риска и один из способов приобретения наиболее доходных иностранных ценных бумаг, а у российских компаний - одна из возможностей получения иностранных инвестиций, возможность заключать сделки с крупнейшими западными компаниями, желающими вкладывать денежные средства в ценные бумаги российских эмитентов, но опасающимися напрямую выходить на наш рынок из-за множества проблем, таких, например, как несовершенство законодательной базы, слабость финансовой инфраструктуры и отсутствие отлаженного механизма перерегистрации прав собственности на ценные бумаги.

1 DRs: The Basics & Benefits // The Bank of NY ADR. - www.adrbny.com

Активное развитие рынок депозитарных расписок получил в 19701980-е гг. В конце 70-х гг. программы депозитарных расписок действовали только в Великобритании, Японии, Австрии и Южной Африке. С начала 80-х гг. во всем мире наблюдается беспрецедентный рост интереса к депозитарным распискам, самым непосредственным образом ощутившим влияние процесса секьюритизации, захватившего в 80-х гг. весь международный рынок капиталов и многие национальные рынки1. Весьма популярными становятся международные акции, размещаемые вне страны происхождения заемщика.

Используя американские депозитарные расписки, на мировой финансовой рынок выходят компании не только из стран с развивающимся фондовым рынком, но и корпорации из государств с развитой рыночной экономикой, имеющие всемирную известность, такие как «Nokia», «Adidas», «Sony», «Ericsson», «ВР», «Coca-Cola», «Nissan Motor» и др.

Для российских компаний и банков реализация программ выпуска АДР имеет сравнительно короткую историю. Лишь в 1994 г. российские эмитенты приступили к реализации подобных программ2 в качестве одного из этапов выхода на международные фондовые рынки и поиска перспективных путей привлечения зарубежных инвестиций. Таким образов, к настоящему моменту можно говорить только о первых шагах России на пути интеграции в мировой финансовый рынок.

Таким образом, представляется весьма актуальным исследовать принципы и методологию организации программы выпуска американских депозитарных расписок российскими эмитентами, а также вопросы их практического применения в процессе выхода российских компаний на

1 ADR Reference Guide И Л» Morgan ADR Group. - February, 2005. - P. 11.

2 Дмитриев E. Ответственный за ВВП (На основе материалов МАП России : Обзор экономических журналов) // Профиль, 21 июля 2003. - № 27. - С.2. международные рынки капиталов, что позволит им повысить собственную капитализацию, получить рыночную оценку и привлечь стратегических инвесторов.

В отечественной литературе экономическая сущность программ АДР практически не разработана. Существуют немногочисленные публикации по отдельным организационным вопросам выпуска АДР. Большей частью эти исследования имеют юридическую направлешюсть, причем они освещают лишь нормативно-правовую базу законодательства США о ценных бумагах в целом, уделяя внимание преимущественно историческим аспектам. В рамках данного исследования автор касается вопросов юридического характера относительно разночтений в законодательстве России и США, однако максимальное значение уделено экономическим аспектам.

Исследования зарубежных авторов по этой проблеме в большинстве имеют лишь обзорный характер. Участие России в программах АДР практически не отражено. Эти обстоятельства в конечном итоге и предопределили актуальность выбранной темы диссертационного исследования, его логику и структуру.

Объектом исследования являются экономические взаимоотношения, возникающие в процессе организации программ выпуска и обращения американских депозитарных расписок, и осуществления инвестиций в ценные бумаги российских эмитентов зарубежными инвесторами на международном рынке капиталов.

Предметом исследования выступают американские депозитарные расписки российских компаний, участники программ депозитарных расписок и процессы, связанные с организацией программ. Предмет исследования анализируется комплексно, во взаимосвязи с общеэкономической ситуацией на международном рынке.

Целью диссертационного исследования является основанная на анализе мирового рынка депозитарных расписок разработка методики использования АДР российскими компаниями как нового инструмента участия России на международном рынке капиталов для привлечения иностранных инвестиций в российскую экономику.

Основные задачи исследования. Исходя из сформулированной цели работы, в диссертации поставлены следующие основные задачи:

• рассмотреть участие российских компаний на международном рынке инвестиций;

• исследовать экономическую сущность и природу возникновения АДР, обосновать их инвестиционную привлекательность для эмитентов и иностранных инвесторов;

• всесторонне изучить существующий международный опыт выпуска американских депозитарных расписок и порядок их обращения;

• изучить структуру и масштабы мирового рынка АДР, оценить роль и место рынка американских депозитарных расписок на российские акции в мировом рынке АДР;

• уточнить и обобщить классификацию программ АДР и разработать алгоритм принятия решений российскими компаниями различных способов выхода на американский фондовый рынок путем участия в программах АДР;

• выявить трудности, возникающие у участников программ АДР, предложить возможные пути их преодоления, а также определить формы и методы защиты прав инвесторов и эмитентов на рынке американских депозитарных расписок;

• сравнить эффективность использования российскими участниками международного рынка ценных бумаг механизма американских депозитарных расписок и еврооблигаций как альтернативного инвестиционного инструмента для российских эмитентов;

• определить наличие или отсутствие взаимосвязи курсовой стоимости АДР и лежащих в их основе акций российских эмитентов с целью прогнозирования ситуации на фондовом рынке России и диверсификации риска при формировании портфеля ценных бумаг.

Теоретической, методологической и информационной базой исследования послужили:

• положения общей экономической теории, теории рынка ценных бумаг;

• труды российских и зарубежных специалистов в области фондового рынка;

• научные статьи в современной экономической и периодической печати;

• законы, указы, постановления правительства Российской Федерации, нормативные документы ФСФР России, нормативные документы Центрального банка России в части, касающейся рынка ценных бумаг и его институционального обеспечения;

• нормативные акты фондового рынка США, издаваемые Комиссией по ценным бумагам и биржам США;

• статистические данные Российской торговой системы (РТС), Московской межбанковской валютной биржи (ММВБ), американских фондовых бирж и торговых площадок (NYSE, АМЕХ, NASDAQ, PORTAL, ОТС), лондонской биржи (LSE), а также информационно-дилинговых систем Reuters, Interfax, Bloomberg, РБК, AK&M;

• аналитические обзоры консалтинговых фирм и инвестиционных компаний;

• информационные бюллетени, статистические данные и пресс-релизы мировых финансовых учреждений (The Bank of New York, Deutsche Morgan Grenfell, J.P.Morgan, Citibank, New York Stock Exchange,

London Stock Exchange, Frankfurt Stock Exchange, NASDAQ, Euroclear, DTC).

При написании данной работы был использован четырехлетний опыт работы в опНпе-брокерской компании ООО «НЭТТРЭЙДЕР», занимающейся Интернет-трейдингом (предоставлением услуг торговли ценными бумагами через Интернет), а также личный трехгодовой опыт работы на российском фондовом рынке в качестве независимого трейдера-аналитика. При работе в брокерской компании был открыт доступ к торгам на основных российских и мировых фондовых биржах. Поэтому информация о котировках американских депозитарных расписок, лежащих в их основе базовых акциях в России, влиянии индексов и событий на мировом фондовом рынке отслеживалась в реальном времени.

Теоретические аспекты данной работы анализируются на основе трудов таких ведущих российских экономистов в области кредита и международных валютно-кредитных отношений, как Ю.А. Константинов, JI.H. Красавина, О.И. Лаврушин, И.В. Левчук, В.Н. Шенаев и др. Большой вклад в разработку теории и практики инвестирования и использования для этого производных финансовых инструментов (ПФИ) внесли такие известные зарубежные ученые-экономисты, как Р. Брейли, Ю. Бригхем, Дж.Дж. Мэрфи, Э.Л. Найман, Дж.К. Ван Хорн, Д. Швагер и др.

Конкретные прикладные проблемы организации программ выпуска АДР и их обращения достаточно многосторонне рассмотрены в публикациях М.Ю. Алексеева, Я.М. Миркина, К.Ю. Ратникова, Б.Б. Рубцова, Д.В. Соловьёва, B.C. Торкановского, В.Ю. Тюрина, А.Б. Фельдмана, В. Шапран, Н. Шапран и др.

В ходе работы применены следующие методы исследования: системный анализ как методология постановки и подхода к решению проблемы в целом, приемы логического и сравнительного анализа и синтеза, методы экономико-статистических сравнений, абстрактно-логических суждений.

Научная новизна данного исследования заключается в разработке методологических подходов к реализации программ АДР российскими компаниями, а также выработке нового, расширенного подхода к анализу взаимосвязи котировок АДР и курсовой стоимости лежащих в основе акций российских эмитентов для прогнозирования ситуации на фондовом рынке.

На защиту выносятся следующие результаты, содержащие элементы научной новизны:

1. Дана новая интерпретация понятия «американская депозитарная расписка», как интернационального инвестиционного инструмента, объединяющего фондовые рынки разных государств и открывающего пути международного инвестирования.

2. Предложена целостная научная концепция анализа российского рынка американских депозитарных расписок в рамках мирового рынка АДР. Данная концепция включает в себя теоретическое описание рынка, периодизацию становления российского рынка АДР и его сущностные характеристики, основными из которых являются: перспектива роста, заинтересованность западных институциональных и частных инвесторов, открытость российских компаний к выходу на западный рынок.

3. Раскрыты преимущества АДР по сравнению с альтернативными источниками (банковским кредитом и самофинансированием) инвестирования в реальный сектор российской экономики, позволяющие на более выгодных условиях привлечь финансовые ресурсы из-за рубежа, повышая эффективность финансовой деятельности отечественных компаний и улучшая их кредитный рейтинг.

4. Разработаны и обоснованы рекомендации по охвату различных категорий инвесторов, используя определенные виды АДР, для чего каждый вид выделен и рассмотрен отдельно с точки зрения затрат и инвестиционных преимуществ. Предложены две модели выхода российских компаний на американский фондовый рынок: поэтапно, используя все преимущества и особенности каждого уровня программ АДР; скачкообразно, минуя последовательность уровней.

5. Даны концептуальные основы методики сравнительного анализа и корреляции изменения курсовой стоимости акций и котировок АДР для прогнозирования ситуации на фондовом рынке.

Практическая значимость исследования состоит в том, что оно дает российским эмитентам обоснованный методический и практический инструментарий для успешной реализации программ АДР, что может способствовать процессу реальной интеграции России в мировой финансовый рынок и привлечению средств в российскую экономику. Практическую значимость имеют:

• рекомендации по использованию определенных видов американских депозитарных расписок;

• методика оценки программ по выпуску американских депозитарных расписок в российских условиях;

• принципы выбора стратегии работы с АДР на международном финансовом рынке;

• предложена оптимальная схема взаимодействия всех участников программы АДР;

• методика оценки взаимосвязи динамики котировок АДР и акций российских компаний для снижения риска портфеля ценных бумаг за счет диверсификации вложений.

Результаты диссертационной работы могут быть использованы в системе как высшего, так и профессионального дополнительного образования, в преподавании дисциплин «Рынок ценных бумаг», «Ценные бумаги и биржевое дело», «Зарубежные фондовые рынки», «Производные финансовые инструменты».

Полученные в результате исследования выводы и предложения представляют практический интерес для использования в деятельности аналитических подразделений инвестиционных банков и компаний; частных инвесторов и профессиональных участников фондового рынка при формировании портфеля ценных бумаг; российских компаний и коммерческих банков, желающих выйти на международный фондовый рынок с целью привлечения инвестиций через реализацию программ АДР, а также совершенствования государственного регулирования на рынке ценных бумаг в сфере защиты прав и интересов инвесторов и эмитентов.

Апробация результатов исследования. Рассмотренные в диссертации теоретические и методологические положения, сделанные в результате исследования выводы и рекомендации основываются на анализе и обобщении результатов исследований и разработок, выполненных автором в период 2002-2005 гг.

Основные положения работы были опубликованы и статьях и доложены на семинарах:

• Второй международный научно-практический семинар «Проблемы трансформации современной российской экономики: теория и практика организации и обеспечения управления», Москва, 9-11 декабря 2003 г.

• Сборник трудов Второго международного научно-практического семинара «Проблемы трансформации современной российской экономики: теория и практика организации и обеспечения управления»/ Под ред. д.э.н., проф. С.А.Орехова-М.: ИНИОН РАН. - 2003. - 452 с.

• Международный научно-практический семинар «Проблемы современных экономических трансформаций» (Москва, 5-7 мая 2004 г.).

• Материалы Международного научно-практического семинара «Проблемы современных экономических трансформаций»/ Под ред. д.э.н., проф. С.А.Орехова - М.: ИНИОН РАН. - 2004. - 315 с.

• IX Межвузовская научно-практическая конференция «Экономика и управление» (Москва, 12-15 декабря 2005 г.).

• Тезисы докл. IX Межвузовской научно-практической конференции «Экономика и управление»/ Под ред. В.А.Поникарова- М.: МГАПИ. - 2005.

Основные положения диссертации изложены в 5 публикациях, общим объемом более 1,75 печатного листа, весь объем авторский. Основные результаты диссертационного исследования используются в практической деятельности ОАО «Стальная группа Мечел», аналитическим отделом ООО «НЭТТРЭЙДЕР», а также при чтении лекций и проведении семинаров.

Структура работы. Диссертационная работа состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованных источников и приложений. В работе представлены 33 графические иллюстрации, 8 таблиц и 7 приложений. Библиографический список составляет 129 источника.

Похожие диссертационные работы по специальности «Финансы, денежное обращение и кредит», 08.00.10 шифр ВАК

Заключение диссертации по теме «Финансы, денежное обращение и кредит», Морозова, Татьяна Александровна

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Данное исследование на основе анализа мирового рынка депозитарных расписок предлагает методику использования американских депозитарных расписок российскими компаниями как нового инструмента участия России в глобализации рынка инвестиций и привлечения средств в российскую экономику. Подробно рассматриваются все аспекты этого финансового инструмента, его экономическая сущность, преимущества, которые несет в себе этот инструмент, как для эмитента (российской компании), так и для инвестора в стране обращения (США). В итоге проведенной работы получен ответ на базисный вопрос исследования - имеет ли смысл выпуск американских депозитарных расписок, и найдутся ли желающие приобрести их.

С точки зрения внутреннего устройства американский рынок депозитарных расписок является системой с ограниченным количеством единиц торгуемого актива, что существенно отличает его от других рынков товара и услуг. Стоимость депозитарных расписок определяется условиями спроса - предложения на рынке США. Поэтому депозитарные расписки могут продаваться с дисконтом (или премией) к лежащему в их основе активу. Тем не менее, арбитражное давление заставляет обе стоимости не слишком сильно отличаться друг от друга.

В ходе исследования разработана оптимальная схема взаимодействия всех участников процесса выпуска АДР на каждом этапе, изучена роль крупных игроков в процессе ценообразования.

В результате исследования сделан ряд выводов, среди них важное значение, по мнению автора, имеют следующие.

1. Определена роль и значимость для наших компаний выхода на международный рынок капиталов, которые заключаются в привлечении более дешевых иностранных ресурсов для финансирования основных средств и расширения производства, что способствует повышению эффективности финансовой деятельности и улучшению финансовых показателей компании.

Сформировавшаяся инфраструктура зарубежного финансового рынка, относительная доступность заемных ресурсов, перспективы повышения рыночной капитализации являются особенно привлекательными для российских предприятий.

2. Реализация программ американских депозитарных расписок является фактором глобализации российского фондового рынка, что способствует процессу реальной интеграции России в мировой финансовый рынок.

В результате этого процесса формируется финансово-информационное пространство, в котором:

• создаются благоприятные условия для инвестирования, в частности обеспечивается защита инвесторов;

• разрушаются административные барьеры между странами, что также способствует интеграции национальных экономик и появлению новых инструментов фондового рынка в том числе;

• интеграция в мировую систему позволяет национальным рынкам привлекать иностранные инвестиции.

3. В процессе исследования исторических предпосылок появления американских депозитарных расписок сделан вывод, что АДР по своей сути являются наднациональным финансовым инструментом, объединяющим национальные фондовые рынки и открывающим пути международного инвестирования, в частности для российских компаний.

4. Рассматривая американскую депозитарную расписку как многогранный инструмент международного фондового рынка, выявился ряд преимуществ, которые несут в себе АДР, помимо возможности привлечь иностранный капитал для решения стратегических корпоративных задач. Основными из них для российских компаний можно назвать следующие:

• поддержка ликвидности акций внутри страны путем наращивания инфраструктуры и активности инвесторов на зарубежном рынке за счет арбитража;

• возможность диверсифицировать риск компании от продажи своих акций на одном национальном рынке;

• увеличение числа торговых площадок, как часть стратегии компании по развитию вторичного рынка ценных бумаг;

• увеличение котировок акций компании на российском фондовом рынке - в среднем от 5 до 20%;

• завоевание у инвесторов кредитного доверия на международном рынке капиталов, возможность заявить о своем существовании, сформировать имидж надежного участника рынка, заложить основу для работы с западными банками, инвестиционными компаниями;

• продвижение товара или услуг на мировые рынки;

• расширение базы инвесторов;

• решение проблемы недооцененности российских предприятий.

Эти заключения были сделаны на основе анализа почти 80-летнего мирового и уже десятилетнего российского опыта и прогноза усиливающейся интеграции и открытости экономики России. Для американских инвесторов привлекательность инвестиций в АДР можно объяснить следующими причинами:

• диверсификация вложений;

• АДР подчиняется праву о ценных бумагах США;

• сделки совершаются в долларах США;

• инвестор наделен правом на собственность российской депонированной ценной бумаги, правом голосовать на собраниях акционеров российской компании и получать дивиденды в долларах США;

• наличием нескольких уровней расписок, что обеспечивает интерес различных групп инвесторов и возможность свободного обращения на различных организованных рынках.

5. Чтобы привлечь стратегических инвесторов, компания должна, как минимум, быть открытой, привести свою отчетность в соответствие с международными стандартами, регулярно выплачивать дивиденды. Все эти характеристики, которые определяет американский фондовый рынок, благоприятно отзываются и на внутренних инвесторах. Так, если российская отчетность в отличие от отчетности по международным стандартам призвана, прежде всего, обслуживать интересы налоговой инспекции, то цель международной отчетности - сообщение инвесторам и всем заинтересованным пользователям правдивой ситуации о финансово-хозяйственном положении компании.

Практика выплаты дивидендов является мало востребованной топ-менеджментом, у которого обычно находятся причины не платить, отсрочить выплату или свести к минимуму сумму. Дивиденды не являются самоцелью на российском фондовом рынке, это своего рода бонус для инвестора.

6. В ходе исследования адаптирован опыт функционирования мирового рынка депозитарных расписок к условиям развивающегося фондового рынка России. Предложена модель выхода российских компаний на американский фондовый рынок поэтапно, используя все преимущества и особенности каждого уровня программ АДР. Также рассмотрена модель выхода на рынок АДР скачкообразно, минуя последовательность уровней программ.

7. Важнейшим фактором успешности размещения американских депозитарных расписок среди инвесторов является правильное определение цены предлагаемых к размещению АДР. Необходимо соблюсти тонкую грань между завышенной ценой, которая вызовет отсутствие интереса, и заниженной - как следствие недооцененности компании и эффекта распродажи активов «по дешевке».

8. В результате анализа различий правовых систем России и ГИТА и возникающих в связи с этим проблем при выпуске и организации обращения АДР, предложены способы выхода из сложившейся ситуации. Для внесения изменений в действующее российское законодательство можно предложить следующее:

• определить статус американского банка-депозитария как держателя акций российской компании;

• зафиксировать, что владельцы АДР являются владельцами соответствующего количества акций (базового актива);

• предусмотреть для американских депозитариев открытие счета со специальным статусом, который будет открываться только для учета ценных бумаг, выступающих в качестве базового актива для выпуска АДР;

• изменить процедуру голосования: эмитент может создать специальные сайты в Интернете, на которых владельцы АДР могли бы проголосовать, используя при этом электронно-цифровую подпись -(дискету с ЭЦП), приравненную законом к собственноручной подписи человека. Опыт использования ЭЦП широко применяется в настоящее время при покупке — продаже ценных бумаг через Интернет частными инвесторами, трейдерами, брокерами.

Что касается американского законодательства, то его совершенствование могло бы пойти по пути адаптации Законов США к современным условиям, уменьшения формальностей, сокращения сроков рассмотрения и принятия документов.

9. Анализ структуры мирового рынка американских депозитарных расписок показал, что количество выпускаемых АДР с каждым годом увеличивается, расширяется и объем привлеченных средств, особенно ярко это выражено за последние 10-15 лет.

АДР выпускают не только развитые страны, но и развивающиеся, причем Индекс АДР развивающихся рынков превосходит сводный индекс развитых и азиатских рынков. Это подтверждает факт доступности и удобства АДР как инструмента выхода на международные рынки и привлечения инвестиций в страну. Тенденция роста свидетельствует о том, что есть не только предложение по выпуску депозитарных расписок, но и существует спрос на них со стороны инвесторов.

10. За последние несколько лет рынок АДР, выпущенных на акции российских предприятий, превратился в один из наиболее динамично развивающихся рынков в мире и входит во вторую группу по странам-эмитентам, уступая лишь «основателям», накапливающим историю выпуска АДР десятилетиями.

11. В результате исследования отечественного опыта выпуска АДР выявлено четыре основных этапа становления:

• 1994-1995 гг. - исследование рынка АДР;

• до середины 1998 г. - активное участие в процессе выпуска АДР;

• август 1998 г. - 2000 г. - период стагнации;

• 2001 г. - настоящее время - возобновление интереса к программам АДР после его снижения вследствие кризиса 1998 г.

Надо отметить, что рынок до августовского кризиса в 1998 г. имел все шансы догнать и обогнать «старожилов» рынка АДР и составить конкуренцию в привлечении инвестиций западным инвесторам. Это был рекордный год российского рынка АДР. Однако с 2001 г. по настоящее время наметился вновь возобновившийся интерес российских компаний к АДР.

12. Анализ выпуска АДР российскими компаниями в «уровневом» разрезе выявил предпочтения российских эмитентов в выпуске АДР первого уровня (более половины выпусков), это связано, в первую очередь, с минимально предъявляемыми требованиями к раскрытию информации о компании.

Однако остановка на этом этапе и нежелание продвигаться дальше не несут в себе всех тех преимуществ, которые рассматривались на протяжении всего исследования. Если в планы компании не входит дальнейшее повышение «уровня», то под сомнение ставится целесообразность начатого эмитентом проекта.

13. Анализ выпуска АДР по секторам экономики имеет важное значение для понимания особенностей развития российского рынка АДР.

Первое место занимают компании телекоммуникационной отрасли, затем нефтегазовая и электроэнергетическая. Прогнозируется в дальнейшем развитие фармацевтической и пищевой промышленности, как динамично развивающихся в настоящее время.

14. Проведено исследование уровня заинтересованности иностранных инвесторов в АДР российских компаний за всю историю их формирования. Исследование проводилось на основе показателей капитализации, объема торговых операций, объема привлеченных средств, индекса АК&М ADR. В результате выявлена динамика роста российских программ АДР и установлено наличие твердой заинтересованности в участии у значительного числа инвесторов, что вселяет уверенность в дальнейшем спросе и еще раз подтверждает правильность выбора направления исследования.

15. В рамках изучения многогранного финансового инструмента -АДР - представилось актуальным сопоставить АДР как инвестиционной ценной бумаги с еврооблигацией в качестве альтернативы для российских компаний.

В результате выявления и сопоставления общих черт и различий сделан вывод, что они являются не альтернативными, а скорее взаимодополняющими и взаимосвязанными инвестиционными инструментами международного рынка ценных бумаг. Однако из-за характерных сущностных отличий компании необходимо четко представлять цель проекта и отдать предпочтение одному из инструментов на первоначальном этапе. В помощь эмитенту разработана и предложена схема для принятия решения.

16. Выработан новый и расширенный подход к анализу взаимосвязи котировок АДР и курсовой стоимости лежащих в основе акций российских эмитентов.

• В результате проведенного в работе анализа установлено наличие устойчивой связи цен на АДР и акции внутри страны. Это позволяет сделать вывод, что выпущенные АДР не выходят «в свободное плавание», а это в свою очередь служит платформой для дальнейших исследований в области прогнозирования цен на АДР, сравнения условий для применения привычного технического и фундаментального анализа на американском рынке депозитарных расписок, а также выработки методик прогнозирования и оценки ситуации на мало изученном рынке АДР.

• Другим важным выводом является то, что динамика цен на АДР в большей степени зависит от динаштки стоимости акцтш на внутреннем рынке.

• При сравнении АДР на крупнейшие российские компании и акций этих компаний с индексом DJIA автор приходит к выводу, что на нее в малой степени влияют конъюнктурные изменения, происходящие на тех торговых площадках, где АДР обращаются.

Однако автор делает оговорку, что в чистом виде этот принцип нельзя принимать как a priori. На основе собственного опыта торговли и работы в аналитических подразделениях автор заключает, что участники российского рынка всегда отслеживают информацию с западных фондовых рынков - как статистику, так и котировки предыдущего дня. Это говорит о том, что российский рынок депозитарных расписок нельзя назвать абсолютно независимым от событий на мировом фондовом рынке, так как он не изолирован.

В заключение стоит отметить, что сегодня макроэкономическая ситуация в России в целом способствует процессу инвестирования - она является наиболее благоприятной и стабильной за все годы реформ. Таким образом, можно прогнозировать повышенную заинтересованность иностранных инвесторов к российским компаниям, представленным в виде американских депозитарных расписок. Наблюдавшийся длительное время непрерывный процесс ослабления рубля сменился его реальным укреплением, что способствует притоку инвестиций. Существенно снизился внешний государственный долг, что сократило валютные риски бюджета. Позитивная макроэкономическая ситуация уже привела к увеличению инвестиций и экономическому росту.

Опыт проведения проектов АДР российскими эмитентами в целом можно считать успешным, однако требует дальнейшая усиленная работа для соответствия международным стандартам. Относительно дальнейших перспектив рынка АДР можно сделать вывод, если он коррелирует с российским фондовым рынком, то его развитие возможно лишь при оживлении рынка ценных бумаг, а это, безусловно, тесно связано с политической и экономической ситуацией в России и вокруг нее.

Список литературы диссертационного исследования кандидат экономических наук Морозова, Татьяна Александровна, 2006 год

1. Конституция РФ (принята на всенародном голосовании 12.12.1993 г.).

2. Федерального закона от 26 декабря 1995 г. N 208-ФЗ «Об акционерных обществах» (с изм. и доп. от 13.06.1996, 24.05.1999,0708.2001, 21.03.2002, 31.10.2002, 27.02.2003, 24.02.2004, 06.04.2004, 02.12.2004, 29.12.2004).

3. Федеральный закон от 10 декабря 2003 г. N 173-ФЭ «О валютном регулировании и валютном контроле» (в ред. Федерального закона от 29.06.2004 N 58-ФЗ).

4. Федерального закона от 22 апреля 1996 г. N 39-Ф3 «О рынке ценных бумаг» (с изм. и доп. от 26.11.1998, 8.07.1999, 7.08.2001,2812.2002, 29.06.2004, 28.07.2004, 7.03.2005).

5. Федеральный закон от 10 января 2002 г. N 1-ФЗ «Об электронной цифровой подписи».

6. Федеральный закон от 31 мая 2001 г. N 72-ФЗ «О внесении изменений и дополнений в закон «О валютном регулировании и валютном контроле». Статья 1 подпункт «б» пункта 4.

7. Указ Президента РФ от 4 ноября 1994 г. N 2063 «О мерах по государственному регулированию рынка ценных бумаг в Российской Федерации» (с изм. и доп. от 22.03.1996, 25.07.2000, 18.01.2002).

8. АДР инструмент конвертации Российских акций вамериканские ценные бумаги // Инвестиции в России. 1999. - №10. -С. 40-44.

9. Алексеев М.Ю. Рынок ценных бумаг. М.: Финансы и статистика, 1992. -352 с.

10. Алехин Б.И. Рынок ценных бумаг. Введение в фондовые операции. -М.: Сам-Вен, 1991. 160 с.

11. Аптер А. У российских компаний замечательные возможности для привлечения капитала // Рынок ценных бумаг. — 1997. -№ 18. С. 31.

12. Бардовская Н. На Латвию подписались // Еженедельное бизнес издание Коммерсант. 2001. - №45 (110). - http://www.kba.lv

13. Берзон Н. Рынок еврооблигаций ключевые моменты // Рынок ценных бумаг. - 2000. - №9 (168). - С. 73-75.

14. Биржа и ценные бумаги: Слов. / Лозовский Л.Ш., Благодатин А.А., Райзберг Б.А. -М.: Экономика, 2001. 327 с.

15. Бобков Ф.Д., Иванов Е.Ф., Свечников А.Л., Чанлинский С.П. Глобальный капитализм (размышления на тему). М.: РИЦ ИСПИ РАН, 2002.-74 с.

16. Борейко А., Козицын С., Оверченко М. // Самое большое IPO. «Система» заработала на нем свыше $1,5 млрд. 10 февраля, 2005. -http://www.sistema.ru

17. Брейли Р. Принципы корпоративных финансов: Учебник для вузов / Р. Брейли, С. Майерс; пер. с англ. М.В. Беловой и др. М.: Олимп-Бизнес, 1997.-1087 с.

18. Бригхем Ю., Гапенски Л. Финансовый менеджмент: Учебник для ВУЗов в 2-х томах / Пер. с англ. под ред. В. В. Ковалева. СПб.: Экономическая школа, 2001. - 497 с.

19. Бюллетень банковской статистики ЦБ РФ. 2005. - №7 (146).162 с.

20. Ван Хорн Дж.К. Основы управлешгя финансами: Пер. с англ. / Дж.К. Ван Хорн. М.: Финансы и статистика, 1999. 799 с.

21. Васильев М. Еврооблигации: критерии выбора схемы эмиссии //Рынок ценных бумаг. -2001. -№6. С. 131-136.

22. Веденеев, В.Ю. Выпуск депозитарных расписок: Методические аспекты // Сибирская финансовая школа. -2003. -№1. С. 103-106.

23. Деньги, кредит, банки: Учебник / Под ред.О.И. Лаврушина. 2-е изд., перераб. и доп. - М.: Финансы и статистика, 2003. - 464 с.

24. Дмитриев Е. Ответственный за ВВП // Профиль. (На основе материалов МАП России. Обзор экономических журналов). 2003. -№27.-С. 2-4.

25. Ермаков А. Депозитарные расписки российских компаний. Эмиссионные риски // Управление риском. 2000. -№3. - С. 6-10.

26. Иконников А. Обеспечение прав инвесторов в АДР варианты решения // Рынок ценных бумаг. - 2001. - №21. -http://www.rcb.ru/Archive/articlesrcb.asp?aid=2251

27. Кириллов Г. Наши на Уолл-Стрит. «Киты» российского бизнеса на мелководье фондового рынка США // Деловой вторник. - 7 апреля, 1998. -http://www.wstan.com/win/press/st0518.html

28. Клейнер В.Г. Практические вопросы обращения российских АДР глазами инвесторов // Hermitage Capital Management. 16 октября,2000.- 11 с.

29. Ковалева Т. Депозитарные расписки: некоторые проблемы // Рынок ценных бумаг. 2002. - №5. - С. 31-33.

30. Кошечкин С.А., Дмитриев М.Н. Финансы Электронный учебник. http://koshechkin.narod.ru

31. Левчук И.В. Ссудный фонд и кредит. М.: Финансы, 1971.

32. Леонтьев В.Е. Финансы, деньги, кредит и банки:Учебное пособие для вузов / В.Е. Леонтьев, Н.П. Радковская. Санкт-Петербургский инстшуг внешнеэкономических связей, экономики и права - СПб.: ИВЭСЭП, 2003. - 382 с.

33. Лещенко М. Мы надеемся на оживление интереса к акциям российских компаний // Рынок ценных бумаг. №21. - 2001. -http://www.rcb.ru/Archive/articlesrcb.asp?aid=2256

34. Лялин С. Рынок облигаций: что год грядущий нам готовит? // Рынок ценных бумаг. 2003. -№21. - www.rcb.ru

35. Медведев А.Н., Колодяжный Г.В. Финансовый кризис в России: поведение нерезидентов // Консорциум экономических исследований и образования. Серия «Научные доклады». M:EERC, 2002. - 57 с.

36. Миркин Я.М. Ценные бумаги и фондовый рынок. М.: Перспектива, 1995.- 489 с.

37. Миркин Я.М Уход торговой активности на Запад: реалии 2000г. // Рынок ценных бумаг. 2001. - № 1. - www.rcb.ru

38. Михайлов Д.М. Современные долговые и производные финансовые инструменты мирового рынка ссудных капиталов. М.: ФА, 1998.-388 с.

39. Мэрфи Джон Дж. Межрыночный технический анализ. Торговые стратегии для мировых рынков акций, облигаций, товаров и валют. — М.: Диаграмма, 2002. 317 с.

40. Найман Э. Малая энциклопедия трейдера / Эрик Л. Найман. 5е изд., перераб. и доп. М.: Альпина Бизнес Букс, 2004. - 403 с.

41. Найман Э. Путь к финансовой свободе: Профессиональный подход к трейдингу и инвестициям / Эрик JI. Найман. М.: Альпина Бизнес Букс, 2004. - 480 с.

42. Преженцев П. ADR возвращают в Россию // Газета «КоммерсантЪ». 17 июня, 2003. - №102 (2705). -http ://www.npmics.ru/rusnews/shownews.html?nid=17875

43. Прохоров В. Депозитарные расписки // ЭиЖ-Сибирь. 2000. -№10 (124). -www.ecolife.krsk.ru

44. Райзберг Б.А., Лозовский Л.Ш., Стародубцева Е.Б. Современный экономический словарь. 2-е изд., испр. - М.: ИНФРА-М, 1999.-С. 170.

45. Ратников К.Ю. Новый способ приватизации и продажи акций российских компаний и банков за рубежом. Американские и глобальные депозитарные расписки. М.: Статут, 2001.-334 с.

46. Рубцов Б.Б. Зарубежные фондовые рынки. М.: Инфра-М, 1996.-304 с.

47. Рынок еврооблигаций // Ежемесячный информационно-аналитический бюллетень. 2005. - №6. - 22 с.

48. Рынок корпоративных ценных бумаг // ММВБ. 2000. - №9 (36).-С. 44-45.

49. Свердлов В. Российские проблемы в использовании мировой практики инвестиционных операций // Внешнеэкономический бюллетень. 1999. -№5. -С. 61.

50. Сазонов A. ADR как атрибут престижа // Ежедневный электронный журнал. 19 марта, 2003. -http://www.internet.ru/articles/nhh52.esp

51. Семенов М. Международное долгосрочное финансирование //

52. Компания «Программные системы развития». 2004. -http://www.manager-erp.com

53. Соловьев Д.В. Клиентский депозитарий в инфраструктуре фондового рынка // Рынок ценных бумаг. 2001. - №10. -http://www.rcb.ru/Archive/articlesrcb.asp?aid=1869

54. Соловьев Д.В. Правовой режим иностранных ценных бумаг, эмитентов и инвесторов в США // Рынок ценных бумаг. 2001. -№20. - http://www.rcb.ru/Archive/articlesrcb.asp?aid=2219

55. Соловьев Д.В. Банк-депозитарий АДР собственник или номинальный держатель? // Рынок ценных бумаг. - 2002. — №13. -http://www.rcb.ru/Archive/articlesrcb.asp?aid=2729

56. Сравнительная шкала кредитных рейтингов // Computer & Economics http://maxisite.by.ru

57. Третьяков А. Теоретические основы корреляционного анализа // Рынок ценных бумаг. 2001. - №15. - www.rbc.ru

58. Трайдос, Б. Депозитарные расписки (Что необходимо знать о спонсируемых и неспонсируемых программах) // Деньги и кредит. 2003. -№10.- С. 48-51.

59. Тюрин В.Ю. Американские и глобальные депозитарные расписки. Теория и практика. М.: Диалог-МГУ, 1998. - 200 с.

60. Федюк И. Американские депозитарные расписки как найти инвестора // Рынок ценных бумаг. - 2000. - №6. - С. 94-96.

61. Федюк И.Б. Организация выпуска АДР. Москва. - 2003. - 20с. Электронная версия.

62. Фельдман А.А. Государственные ценные бумаги: Учеб. и справ, пособие / Фельдман А.А.; Рос.фонд.рынок. 2-е, испр. и доп. изд. - М.: ИНФРА-М, 1995.-240 с.

63. Фельдман А.Б. Производные финансовые и товарныеинструменты: Учебник / Фельдман А.Б. -М.: Финансы и статистика, 2003. -304 с.

64. Финансы. Денежное обращение. Кредит: Учебник для вузов / Под ред. проф. Г.Б. Поляка. 2-е изд. -М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2003. - 512 с.

65. Ценные бумаги: Учебник / Под ред. проф. В.И. Колесникова, B.C. Торкановского. 2-е изд., перераб. и доп. - М.: Финансы и статистика, 2001.-448 с.

66. Чарльз Дж. Вульфел. Энциклопедия банковского дела и финансов. М.: Корпорация Федоров, 2003. - 1584 с. - Электронная версия. - http://www.cofe.ru/finance

67. Шапран В., Шапран Н. Старый инструмент для новой глобализации // Валютный спекулянт. 2003. - №5(43). - С. 28-32.

68. Шапран В., Шапран Н. Технологии выпуска депозитарных расписок. // Валютный спекулянт. 2003. -№6(44). - С. 48-51.

69. Шапран В., Шапран Н. Что ждет рынок ADR? // Валютный спекулянт. 2003. - №7(45). - С. 26-28.

70. Швагер Дж. Технический анализ. Полный курс. 2-е изд. - М.: Альпина Бизнес Букс, 2005. - 806 с.

71. Шенаев В.Н. Международный рынок ссудных капиталов. М: Финансы и статистика, 1985. -190 с.1. Иностранные источники

72. ADR Reference Guide // JP Morgan ADR Group. February, 2005. -79 p.

73. Black B. The corporate governance behavior and market value of Russian firms. Emerging Markets Review. 2001. - №2. - P. 89-108.

74. Depositary Receipt Market Update // The Bank ofNY. 2005. -12 p.

75. DRs: The Basics & Benefits // The Bank of NY ADR -www.adrbny.com

76. Enhancing ADR Liquidity: 2004 Market Review // JPMorgan -February, 2005. 11 p.

77. International investing get the facts // US SEC. -1999. -18 p.

78. Listing in the U.S.: The Role of ADRs // Citibank Depositary Receipt Services. 9 May, 2000. - 46 p.

79. Monthly Global Market Commentary. ADR Bulletin // Deutsche Bank.-June, 2005.-4 p.

80. The Bank of New York ADR Index. Performance Review. July, 2005.8тр.

81. Thomas D. Sanford. Depositary Receipts // The Bank of New York publication www.adrbny.com

82. Year 2000 Market Share of New DR Programs // The Deutsche Bank DR Universe. January 2, 2001. - 6 p.

83. Интернет-версии деловых СМИ

84. Ежедневная деловая газета «Ведомости» -httpTTvedomostLm

85. Международный информационно-аналитический журнал «Рынок ценных бумаг» http://www.rbc.ru

86. Ежедневная газета «Коммерсант» http://www.kommersant.ru

87. ЗАО «Журнал Эксперт» hltp://www.expert.m

88. Информационно-аналитические агентства

89. Интерфакс-www. interfax.ru

90. ЗАО «Анализ, Консультации и Маркетинг» www.akm.ru

91. ПРАЙМ-ТАСС www.prime-tass.ru91. Рейтер www.reuters.com

92. Росбизнесконсалтинг www.rbc.ru

93. Система комплексного раскрытия информации и новостей -www.skrin.ru94. ФИНАМ www.flnam.ru95. Cbonds www.cbonds.info96. RUSBonds www.rusbonds.ru1. Интернет-сайты

94. Агентство Moody's www.moodyseurope.com

95. БИЗНЕС-СЛОВАРЬ www.businessvoc.ru

96. Биржа НАЗДАК-АМЕКС www.nasdaq.com

97. ЗАО «Депозитарно-Клиринговая Компания» (ДКК) -www.dcc.ru

98. ЗАО «Инвестиционная компания «Риком-Траст» -www.ricom.ru

99. ЗАО «Конверсбанк» -http://stocknavigator.ru

100. Информационно-аналитический сайт-www.k2kapital.com

101. Информационный портал-http://finance.yahoo.com

102. Компания Standard & Poor's www.standardandpoors.ru

103. Корпоративное управление в России. Проект в рамках Круглого стола ОЭСР и Всемирного Банка по корпоративному управлению в России www.corp-gov.ru

104. Лондонская фондовая биржа-www.londonstockexchange.com

105. Московская Межбанковская Валютная Биржа www.micex.ru

106. Нью-Йоркская фондовая биржа-www.nyse.com

107. ОАО «ВымпелКом» www.beeline.ru

108. ОАО «Газпром» www.gazprom.ru

109. ОАО «ЛУКОЙЛ»-www.lukoil.ru

110. ОАО «Мосэнерго» www.mosenergo.ru

111. ОАО «Объединенные машиностроительные заводы» -www.omz.ru

112. ОАО РАО «ЕЭС России» www.rao-ees.ru

113. ОАО «Самараэнерго» www.smuek.ru117. ООО «Атон» www.aton.ru

114. ООО «НЭТТРЭЙДЕР» www.nettrader.ru119. РАО «Ростелеком» www.rtru

115. Служба тематических толковых словарей Glossary Commander www.glossary.ru

116. Федеральная служба государственной статистики www.gks.ru

117. Фондовая Биржа РТС www.rtsnet.ru

118. Федеральной службы по финансовым рынкам (ФСФР России) -www.fcsm.ru

119. Центральный Банк РФ www.cbr.ru

120. Bloomberg www.bloomberg.com

121. Citibank ADR Group www.citibank.com

122. ProFinanceService www.forextimes.ru

123. The Bank of New York-www.adrbny.com

124. JP Morgan ADR Group www.adr.com

Обратите внимание, представленные выше научные тексты размещены для ознакомления и получены посредством распознавания оригинальных текстов диссертаций (OCR). В связи с чем, в них могут содержаться ошибки, связанные с несовершенством алгоритмов распознавания. В PDF файлах диссертаций и авторефератов, которые мы доставляем, подобных ошибок нет.